数字货币对特殊货币政策的影响:从特殊走向常规的价格手段——负利率

数字货币的发行将对中国利率政策调控带来新的机遇，央行行长周小川在2017年博鳌论坛上表示，在经济处于通缩时，央行的货币政策还包括负利率政策，但是对当前而言，负利率政策收效甚微，这是因为人们可以通过持有现金的方式来规避一部分负利率的影响。

而当数字货币发行后，人们的钱大多存在账户中，负利率的实施将有效地刺激人们的消费，促进经济复苏。那么负利率政策到底能否达到预期的目的？数字货币的发行对负利率的实施会产生怎样的影响，本节将结合已有国家的实践和研究展开讨论。

目前已有瑞典、丹麦、瑞士、欧元区和日本5家央行实施负利率政策，主要是出于提高通胀水平或提高本国汇率的目的，部分国家的政策奏效，而欧元区、日本等经济体的政策并没有达到预想效果。

负利率将通过以下途径产生积极影响：一是可以通过对银行征税的方式促使银行更多地发放贷款，促进投资；二是央行与商业银行间的负利率政策最终会传导到存款，使储蓄的收益下降甚至为负，这会促使投资者追求风险更大、收益率更高的产品；三是由于储蓄的收益下降，可以促进居民消费，促进物价水平的提升和经济增长；四是可以通过降低本国汇率水平，增加出口。

然而目前各国的政策效果并不明显，有些甚至与预期目标截然不同，让我们不得不审视负利率可能的消极影响。

一是商业银行增加了信贷供给，但是在经济投资结构不合理或实体经济有效需求不足的情况下，会使银行更多地投资于高风险的产品，扭曲资产价格，资金涌向金融资产，推高资产价格，形成资产泡沫和新的金融危机隐患；

二是银行储蓄收益率的下降会直接损害资产积累较少而且主要以利息收入为主要收益的那部分人的利益；

三是储蓄的负利率会使居民更多地选择持有现金，这会降低货币乘数，减少资金的信用创造；

四是负利率的实施会让大家产生经济持续衰退的预期，更不利于消费的增加，与预期效果背道而驰；五是长期负利率的实施会损害商业银行的利润，不利于银行体系的长久稳定运转。

数字货币的发行可以在一定程度上为负利率的实施创造条件，解决负利率的部分负面影响。

一是随着数字货币的普及和应用，居民的资金将更多地以数字货币的形式存在，储存于账户之中，负利率实施后，居民无法通过持有现金的方式规避负利率的影响，因此将不会影响货币的信用创造过程；

二是数字货币以电子化形式存在，其交易支付的统计数据方便易得，可以便捷地观察到货币政策的实施效果，对负利率政策的实施会有更为直观的观察，有利于根据市场表现及时调整政策的制定。

展望未来，负利率政策也许不那么特殊，而可能常规化。

一是从总量上看，负利率政策是对长期储蓄者的惩罚，部分地替代了税收政策，破除储蓄者向负债者进行利益让渡。好处是一定程度上缓解了资本利得的积累和食利阶层的膨胀，坏处是有可能使养老金等公共基金的大类资产配置陷入严重困境。

二是从结构上看，由于央行对数字金融账户体系了如指掌，因此央行有能力对特定行业、企业和特定区域与个人的金融账户采取差别化的利率政策，使利率政策极其精确地差别化，好处是央行可以对不同账户采取不同利率，以实施央行的政策意图；坏处是这样的操作可能会否定利率市场化的必要性，并使商业性金融和政策性金融的边界模糊化。

三是借助数字货币体系，央行的利率政策可以更灵活地与汇率政策、数量工具等配合。例如，2017年上半年欧元区的负利率债券规模有所扩大，这可以视为负利率对冲了欧元的升值，而美联储缩表的世纪操作，很可能伴随着美联储对提高短期利率的操作更为谨慎，这也隐含了缩表对加息的替代性。因此，未来利率、汇率等价格工具将更精准地与数量工具相配合。

如我们在货币政策和负利率问题的讨论中所指出的那样，我们认为，法定数字货币时代使央行不再面临“流动性陷阱”，能够更为灵活和精准地利用货币政策价格工具，央行对数字金融账户体系的把控，也使央行有能力通过账户分析，实施更为精准的与普惠金融和绿色金融相应的差别化利率政策。数字货币带来的货币调控工具创新令人深思。

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